摘  要  随着“互联网金融”迅猛发展，证券企业积极通过网络技术打造财富管理体系，鉴于金融牌照管制，互联网企业无法直接涉足证券业务，这促使双方展开合作。本文基于募投双方视角，通过案例研究剖析阿里巴巴和华泰证券采取入股方式进行合作的原因及产生的经济后果，并提出相关建议，为行业发展提供一定参考。

关键词  “互联网金融”；定向增发；金融牌照；财富管理

一、引言

“互联网金融”模式有别于商业银行和资本市场，是独立于间接融资和直接融资的第三种融资模式。[1]近年来，“互联网金融”迅猛发展，深刻影响了传统金融机构经营模式。在此背景下，证券行业积极向互联网科技靠拢，加快经营模式转型。传统业务模式已不能满足证券公司发展，开展财富管理是实现自身突破的路径。[2]与此同时，互联网企业受金融牌照管制，也在积极探索新路径，获取券商牌照，打造综合性“互联网金融”平台。

自2014年以来，国内一些大型互联网企业便与证券公司在业务推广、线上开户等方面展开合作。2018年8月，华泰证券对外披露，通过定向增发方式引入阿里巴巴等战略投资者。互联网巨头为何入股证券公司，又将对行业产生何种影响，这些疑问值得我们探究。

二、案例研究

（一）案例简介

阿里巴巴成立于1999年，作为一家以电子商务为核心的跨国公司，为全球海量用户提供服务，是我国极具影响力的互联网企业之一。华泰证券前身是成立于1990年12月的江苏省证券公司，2010年2月IPO上市，成为国内首家上市券商。2018年8月3日，华泰证券对外披露定向增发结果，阿里巴巴等企业向其投资142亿元。

（二）动因分析

1.阿里巴巴方面

（1）间接持有券商牌照

国内金融监管部门严格控制金融牌照审批，并停发券商综合牌照。阿里巴巴此前尝试申请、并购等途径取得券商牌照，但一直未取得成效。

（2）华泰证券互联网基因

华泰证券具备互联网技术基因，能够成为阿里平台科技输出“实验地”，未来双方在金融科技层可进行更深层次合作。

（3）获取资本增值收益

华泰证券经纪业务一直位于行业龙头地位，公司具备很大的发展潜力。阿里巴巴投资华泰证券，可产生可观的投资收益。

2.华泰证券方面

（1）引入阿里平台庞大的用户流量

近年来，互联网流量对金融行业的影响力不断加深。阿里平台拥有庞大客户基数，或可为华泰证券带来极大的流量导入。

（2）助力财富管理业务转型

阿里平台技术团队可为华泰证券更为细致地划分客户群体，提供更加差异化的服务，提高客户粘性，帮助自身打造财富管理体系。

（3）扩大资本规模

华泰证券在净资产规模、营业收入等方面与同位于第一梯队的龙头券商仍有一定差距。公司亟须扩大净资本规模，提升综合竞争能力。

（三）经济后果分析

1.阿里巴巴方面

（1）市场绩效分析

通过测算短期市场反映CAR值（见图1），发现当华泰证券披露入股事件后，阿里巴巴CAR走势开始从低谷反弹上升，表明市场投资者对该事件给予了正向反应。之所以阿里巴巴CAR值在事件窗口期处于负值状态，或受中美贸易摩擦影响。

（2）财务绩效分析

从表1可知，在入股华泰证券之后，阿里巴巴流动比率下降趋势有所改善，短期偿债能力较入股前有所增强。主要系阿里巴巴对自身资本结构进行调整，短期负债增长速度放缓。阿里巴巴产权比率在入股前后总体趋势变动较小，长期偿债能力较为稳健。

阿里巴巴在投资华泰证券后，短期内公司创收能力进一步增强，销售净利率和基本每股收益均呈现较大幅度增长。但之后，公司业绩下滑较为严重。

入股华泰证券后，阿里巴巴的固定资产周转率总体处于上升趋势，总资产周转率保持稳定，公司总体营运能力有所改善。这主要受益于阿里巴巴加大股权投资力度，优化资产配置，资产利用效率较好。

2.华泰证券方面

（1）市场绩效分析

根据CAR结果显示，华泰证券在披露阿里巴巴入股消息后，在T=2时，公司CAR达到峰值7.58％（见图2）。公司股东短期内财富显著增加，证券市场对该事件持积极态度。

（2）财务绩效分析

从表2可知，在引入阿里巴巴后，华泰证券产权比率短期内大幅下降，之后因代理买卖证券业务规模扩大，公司负债增长较快，产权比率呈现较大增幅。同期公司流动比率处于较好状态，尤其在阿里巴巴入股之后，该指标有较大幅度增长。这主要得益于阿里巴巴等战略投资者的资本注入，使得公司储备较多优质流动资产。

阿里巴巴入股对华泰证券盈利能力影响较小，公司销售净利率和基本每股收益均处于一种平稳状态。但阿里巴巴入股后，双方在财富管理领域开展较多合作，公司财富管理业务增速较快。

引入阿里巴巴后，公司固定资产周转率有所上升，主要系华泰证券积极开展财富管理转型，公司创收能力增强。但总体来看，定增事件对其营运能力影响有限。

    （3）非财务绩效分析

一是投资者结构更加多元化。落实国企混合所有制改革要求，在引入阿里巴巴等战略投资者后，公司股权结构更加多元化。同时，民营企业委派人员担任华泰证券董事会部分下设专委会委员，也将使公司在组织架构、企业文化等方面发生变化。

二是用户流量明显提升。在引入阿里巴巴之后，华泰证券用户流量上涨较快。截至2022年6月底，涨乐财富通下载量累计达6770.85万次。报告期平均月活数932.86万人，较2018年同期上涨46.68％。

三是财富管理体系成效显著。在引入阿里巴巴后，围绕财富管理、金融科技等领域双方展开较多合作。华泰证券财富管理体系已初现成效，截至2022年6月底，公司财富管理客户资产规模达5.21万亿元，报告期财富管理业务实现收入83.96亿元，占当期营业收入比重为51.93％，较2018年同期增长98.72％。

（四）研究结论

本文研究发现，阿里巴巴入股华泰证券首要目的在于间接持有券商牌照，完善自身金融领域布局。华泰证券则试图利用阿里巴巴用户流量和互联网技术实施财富管理转型。此外，引入阿里巴巴有利于扩大公司净资本规模，优化业务结构，进一步提升自身综合竞争力。市场绩效、财务绩效和非财务绩效分析结果显示，阿里巴巴和华泰证券的合作呈现出一种双赢的局面。

三、研究启示

（一）互联网公司方面

1.间接“持有”金融牌照，完善金融领域布局

金融科技背景下，相较于证券公司、商业银行以及保险公司等传统金融机构而言，互联网公司在开展金融业务方面拥有一定先天优势。目前，互联网企业充分运用自身优势，加快进军金融行业步伐。例如，以百度、阿里巴巴等为首的互联网企业在金融领域方面不断发力，将自身打造为综合性“互联网金融”平台。但由于我国金融行业实行“分类管理、分业监控”模式，互联网企业涉足金融领域存在诸多限制，较难取得如证券牌照等高价值金融牌照，无法直接涉足证券业务。在此情形下，互联网企业可通过与大型证券公司建立合作关系，或参与其定向增发，间接持有证券公司金融牌照。互联网企业可在自身内部应用平台链接证券公司端口，引导用户线上开户，提供证券服务业务，实现用户流量变现，打造覆盖金融全产业链的线上金融平台。

2.利用自身优势，积极进行技术输出

互联网公司创新能力和技术支撑较强，并拥有庞大用户流量，能以较低成本吸引客户，迅速拓展业务，抢占市场份额。在证券公司纷纷进行财富管理转型之际，互联网企业可利用自身优势，积极进行技术输出，帮助证券公司实现客户群体划分、客户信用评级、客户需求画像等功能，提供差异化服务，提高客户粘性。

（二）证券公司方面

1.抓住机遇，进行财富管理转型

“互联网金融”背景下，证券公司经纪业务佣金不断下行，传统经营模式已不足以支撑自身长久发展。当下证券公司应顺应数字化转型浪潮，积极转变经营模式，构建线上线下一体化财富管理体系。证券公司线上服务不应局限于提供证券交易、行情发布与咨询等，而更多是打造以客户为中心，集客户数据分析、客户画像与识别、客户行为与预测、精准营销等全流程的数字化平台，服务客户，增强客户体验感，实现自身高质量发展。不同规模证券公司因综合考虑自身实力和资源禀赋，实施适宜的财富管理发展模式。行业内大型证券公司资本实力较为雄厚，互联网基因较强，可打造全流程数字化财富管理模式，核心聚焦“最适合、最需要、最匹配”要求，为客户提供匹配其投资诉求与风险偏好的个性化产品服务，不断提高客户体验感和客户粘性。而中小型证券公司可选择建立核心领域数字化财富管理模式，重点聚焦如何提高客户粘性，精准提高差异化产品服务。

2.加强与互联网公司合作，提高财富管理水平

与证券公司相比，绝大多数客户对商业银行信任度更高，造成在财富管理领域商业银行占据较大市场。证券公司若想扭转在财富管理领域劣势，需要以客户为中心，实现“客户分类、投顾分工、服务分层、产品多元、科技支撑”的财富管理目标。[3]

相对传统金融机构，互联网公司在金融领域具有明显的优势。互联网公司可以基于长期的用户体验，开展一系列金融业务，客户适应性较快，具有很强的长尾效应。[4]证券公司可加强与大型互联网公司合作，或吸引其成为自身战略投资者，充分利用其在云技术、客户流量、用户信用分析等多方面优势，完成线下网点智能化升级，加强线上线下业务联动，不断提升自身财富管理水平。此外，吸引大型互联网企业作为战略投资者，不仅可以扩大证券公司净资本规模、增强抗风险能力，而且可以在组织结构优化、公司治理完善、金融科技实施等诸多领域实现提升。

（三）风险管理方面

1.健全监管机制，防范网络金融业务风险

当前，国内“互联网金融”已处于规范发展阶段，监管层、企业层及投资者对其风险认知和防范正不断提升完善。但是，国内金融业务由中国人民银行、中国证监会等监管机构实施分类监管，在针对跨行业经营的互金业务时，或存在监管盲区，需明确“由谁监管、怎么监管”。对于跨行业经营的互金业务可建立混合监管模式。在此模式下，监管层应有开放包容的态度，取消不合理约束。不同监管部门应加强合作，创新制度，健全监管机制，营造良好的社会舆论氛围，使投资者充分认识“互联网金融”平台在促进金融高质量发展方面发挥的作用和潜在的风险。

2.高度重视社会舆论监督，强化合规风险管控

互联网公司和金融机构在开展“互联网金融”业务时，注重发挥社会舆论在规范“互联网金融”平台治理方面的外部监督作用，助推企业内部管理机制进一步完善。同时，注重企业内部合规风险管控，一方面，要加强客户适当性管理，利用互联网技术监测异常交易，并建立异常操作阻断机制，降低客户操作风险，保护客户资金安全；另一方面，要加强客户数据保护，严格限定客户数据访问权限，防止数据泄露，维护客户核心利益。

参考文献：

[1]谢平.迎接互联网金融模式的机遇和挑战[N]. 21世纪经济报道,2012-09-03(016).

[2]宋艳锴,经纬.证券公司财富管理业务的概况、定位与方向[J].金融纵横,2016(9):29-39.

[3]罗黎明,聂无逸.大力推进财富管理数字化转型[J].中国金融,2022(24):37-39.

[4]宋冬林,郭建辉.我国大型互联网企业金融化外部效应研究——一个马克思主义政治经济学的分析框架[J].当代经济研究,2020(03):31-37.

本文系国家自然科学基金项目“盈余管理中的市场择时行为研究：基于市场态势的视角”（编号71602091）和江苏高校哲学社会科学研究重大项目“江苏国有企业混合所有制改革对盈余质量的治理效应与作用机制研究”（编号2022SJZD007）的阶段性成果。

（商 勇 安徽省国有资本运营控股集团有限公司；周玲玉 安徽省经济研究院；齐祥芹南京信息工程大学商学院)

【责任编辑：方晓红】